美国CPI数据的反复波动反映了我们长期以来强调的宏观不确定性加剧。然而，通胀数据尚未反映出关税的全面影响。叠加中东地区冲突再起，这预示着未来市场波动可能会加剧。

上周，美国5月CPI涨幅低于预期，但如下图所示，自新冠疫情以来CPI月度数据波动一直较大。纷杂的经济数据反映了我们长期以来强调的观点，即当前正处于波动加剧的新格局。我们预计这种情况将持续下去。目前，工资压力仍然过高，使得通胀难以稳定在美联储2%的目标水平，且核心通胀与工资通胀的差距接近四年来的最大值。相关数据显示，关税已开始导致消费品的价格抬高，例如家电，但其全面的影响还在后面。全美独立企业联合会调查显示，企业已准备上调价格以应对关税的影响，但因为关税政策尚有待明确，企业可能会推迟涨价和调整劳动力结构。长期来看，我们认为AI建设、人口老龄化、地缘政治分化等颠覆性趋势将带来持续的通胀压力。近期伊以冲突带来的潜在油价上涨就是典型的例子。

通胀波动性分析（1995年-2025年）

资料来源：贝莱德智库、美国劳工统计局，数据来自Haver Analytics，2025年6月。注：图表展示的是核心服务业消费物价指数通胀（不包括住房）月环比年化值的滚动标准差，分别按一年期和三年期表现计算。标准差用于衡量数据点与其平均值的离散程度，数值越高表明波动性越大。

贝莱德智库认为

诸如CPI等波动剧烈的经济数据进一步强化了我们的观点，即我们正处于宏观经济波动更大的格局。我们认为，在等待关税影响成为现实的过程中，美联储将维持利率不变。颠覆性趋势使我们维持超配美股的观点。

美国的经济增长也一直不稳定，过去一年，季度经济数据从稳步增长变为收缩。美国贸易政策的朝令夕改是不稳定的根源之一，但正如我们在中美贸易谈判及其他关税下调中所看到的，诸如供应链的快速重构必然会引发混乱等客观经济规律会对政策形成约束。因此，受AI等颠覆性趋势的推动，在6至12个月的战术配置层面上我们维持风险偏好并对美股继续持超配观点。相关数据显示，随着贸易紧张局势缓和，标普500指数已反弹到2月高点附近。为期90天的关税暂停期将于7月9日结束，鉴于美国正酝酿在此之前单方面设定关税，我们预计将会有更多由政策引发的波动。

我们认为，鉴于关税的经济影响尚不明确以及通胀持续波动，美联储在本周的议息会议上 “按兵不动”。长期来看，尽管关税导致的供应链中断会抑制经济增长，但关税和劳动力市场紧张将带来持续的通胀压力，这可能会限制美联储的降息幅度。我们认为，美国长期债券收益率可能会上升，因此维持低配观点。我们相对看好通胀挂钩债券，尽管其尚未完全反映长期通胀压力。在五年甚至更长时间维度的战略配置层面上，我们看好私募信用债，因为浮动利率债券的回报已随着利率上升。我们看好机场、数据中心等基础设施的股权，因为这类投资回报可免受通胀影响，且在供应受限和高通胀环境中表现出色。

我们认为，关税和伊以冲突引发的油价持续上涨或将导致其他央行面临全球经济增长放缓的局面。如果伊以冲突影响到关键贸易路线的安全性，供应链中断可能将加剧通胀压力。欧洲央行本月进行了降息，但即便其下调了2025年的增长预期，欧央行仍暗示未来将暂停降息。加大财政支出虽然有望适时提振经济增长，但关键在于执行效果。我们认为，随着工资压力缓解及能源价格下降，欧洲央行有更大的降息空间，而且关税可能不会加剧欧洲通胀。相较于美国的同类资产，我们仍然更看好欧洲的投资级别信用债和高收益信用债。这一投资偏好让我们受益良多，但我们也在密切关注相对估值。

市场环境

上周，在以色列对伊朗的核设施、导弹基地及军事科研指挥系统发动大规模袭击后，全球股市下跌。欧洲斯托克600指数下跌1.7%，标普500指数和日本东证指数均下跌约0.5%。原油期货价格上周飙升逾11%，在袭击消息传出后一度触及近五个月以来高点。上周美国10年期国债收益率下跌约10个基点至4.41%，但仍较其4月低点高出50个基点。

资料来源：贝莱德智库。贝莱德集团下属贝莱德智库（BII）运用专业知识进行深入研究，以提供有关全球经济、市场、地缘政治和长期资产配置的见解——致力于帮助投资者更好地驾驭金融市场。

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