随着美国史上最长的政府停摆结束，积压的经济数据将恢复发布。我们当前偏好风险的立场，是建立在美国劳动力市场降温为美联储提供了降息空间这一基础上的。其他替代性的经济数据表明，美国劳动力市场仍处于“不招聘、不裁员”的停滞状态，我们期待恢复发布的就业数据能印证这一情况。我们偏好风险的立场是对美股持超配观点并看好AI主题，这使得本周公布的英伟达财报成为关键参考指标。

过去两个月，尽管美股缺少经济数据指引并出现短暂回调，强劲的美国企业盈利和美联储的降息预期仍支撑了美股行情。如下图所示，包括各州失业救济申请数据在内的其他替代性指标显示，美国劳动力市场正在降温但未恶化，这种“不招聘、不裁员”的停滞状态使得美联储能够持续降息。ADP私营部门就业数据显示，近期美国就业增长疲软但仍保持正增长。该指标单独来看的可靠性有限，但仍能粗略反映美国就业的整体趋势。美国政府重新“开门”后，于周四发布9月非农就业报告，但部分10月数据完全缺失，这是美国70年来的首次缺失月度数据。

美国首次申请失业救济人数（2000年-2025年）

资料来源：贝莱德智库、美国劳工部、美国各州申领报告（数据由Haver Analytics提供并汇编），2025年11月。注：曲线显示全美各州初次失业救济申请总数。美国政府停摆期间的数据由Haver Analytics汇总各州数据得出，并假设美属维尔京群岛自9月20日数据后申请人数未发生变化。

贝莱德智库认为

美国政府重新“开门”将为市场提供此前一直缺失的关键宏观数据，我们寻求能够确认劳动力市场疲软的数据，这将为美联储提供降息空间，并支撑我们偏好风险的立场。

如果美国10月的CPI数据未能发布，则下一次通胀数据更新可能要等到12月中旬。我们或许可以看到用于测算就业人数变化的10月企业调查结果，但决定失业率的家庭调查数据或将缺席。如果10月就业报告得以发布，该报告数据可能会显示，因今年早些时候推迟的政府裁员导致就业人数大幅下降。这可能会占据新闻头条，但我们认为美联储已将此因素考虑在内，并将继续采取风险管理策略来应对劳动力市场降温，因此12月降息的可能性依然存在。目前，市场预期美联储下个月降息25个基点的概率约为40%，较上月美联储议息会议前几乎确定的预期有所下降。

我们当前偏好风险的立场是基于美联储降息与AI主题。我们将保持灵活性，并密切关注关键指标，包括AI龙头企业英伟达本周公布的季度财报和业绩预测，这家生产GPU的企业对于AI建设至关重要。超大规模的大型科技企业在三季度财报中上调了AI资本支出计划，目前正通过发行债券为这些计划融资。随着AI主题的资本密集度不断提升，我们看到该主题正在发生演变。尽管近期AI相关的股票因市场对于泡沫风险和债务融资担忧出现波动，但我们认为这是AI发展过程中的必经阶段。主要AI企业三季度财报与业绩预测均表现强劲。这种强劲的盈利表现势头也在逐步扩大，相关数据显示，除英伟达之外的“七大科技巨头”三季度盈利同比激增27%，较预期翻倍；标普500指数中其他成份股盈利增幅达14%，远超季度初8%的预期值。

我们观察到欧美企业的盈利分化日益加剧。欧洲企业盈利虽然也超出预期，实现6%的增长，而此前市场预期是持平，但从全年来看，欧洲企业盈利已呈现收缩态势。我们对欧洲股市维持中性观点，因为其盈利增长滞后，且随着生产力低下等结构性制约因素持续存在，我们看到该地区经济增长疲软的迹象愈发明显。我们更倾向于在欧洲股市中精选行业进行布局，如金融和工业等板块。

市场环境

上周，科技股占比较高的纳斯达克指数、标普500指数都在持平线附近徘徊。上周四，由于市场担忧AI建设所需的债务融资问题，与AI主题相关的科技股大跌，但周五又迅速反弹。我们认为，当前AI发展进入债务融资阶段是一个必要的步骤，并且认为上周美股回调并非是受美联储降息预期下降的影响。美国10年期国债收益率小幅上行至4.15%附近，2年期国债收益率则上行至3.60%附近。

资料来源：贝莱德智库。贝莱德集团下属贝莱德智库（BII）运用专业知识进行深入研究，以提供有关全球经济、市场、地缘政治和长期资产配置的见解——致力于帮助投资者更好地驾驭金融市场。

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